浙商证券-启明星辰-002439-深度报告：于变局中开新局-211112

　　报告导读

　　公司于网安大变局中迎来三个变局：城市安全运营业务预计规模化提速，新兴安全业务持续放量高增，组织变革+渠道建设激活团队斗志。https://www.arquitetogeek.com【乐投_letou乐投官网】

　　投资要点

　　网安大变局：数字乐投_letou乐投官网大势下，网络安全由合规驱动走向内生需求驱动

　　公司变化一：城市安全运营快速扩张，将迎来规模化放量

　　（1）中心数量：已形成100+城市安全运营中心的生态体系，目标2021年目标扩展至120个城市（中国地级行政区数量：333个），覆盖面持续扩大。https://www.arquitetogeek.com（乐投_letou乐投官网）

　　（2）市场空间：假设单城市运营中心收入规模200万，则120个城市运营中心对于市场规模24亿+（2020年，安全运营收入6亿元），市场空间至少3倍。

　　（3）边际变化：2022年，公司工作重心将是扩大已有安全运营中心标准化运营服务的收入，增加单点的收入规模。

　　公司变化二：加大创新投入，新兴安全有望持续放量高增

　　（1）2020年，新兴业务收入达10亿元，同比增长67%（2019年增速：200%）。

　　（2）2016-2020年，研发支出占总营收比均超过18%，重点围绕新兴业务。

　　（3）数据安全、工业互联网安全、云安全市场持续高景气，公司市占率领先。

　　公司变化三：合伙人制度+新渠道建设，激活团队战斗力

　　（1）治理结构优化：2020年，公司进一步优化内部治理结构，落实合伙人制度，打造高素质管理团队，促进公司的长期发展和市场竞争力的持续提升。

　　（2）渠道建设加强：2021年，公司目标渠道收入8亿元（2020年：6亿元）目前，核心渠道数量同比增长三倍，渠道专用产品19款，销量增长125%。

　　盈利预测及估值

　　公司城市安全运营业务预计规模化提速，新兴安全业务持续放量高增，合伙人制度+渠道建设激活团队斗志。预计公司2021-2023年归母净利润分别为10.20、13.17、16.89亿元，对应PE为26.53、20.53、16.01倍。给予公司2022年30倍PE的估值，对应未来12个月目标市值395亿元，予以“买入”评级。

　　风险提示

　　政策落地不及预期风险，新兴业务发展不及预期，市场竞争加剧等风险。