国金证券-国茂股份-603915-通用减速机龙头，横向布局打开市场空间-220810

　　投资逻辑

　　公司主营通用减速机业务，横向拓展打开业绩空间：公司深耕通用减速机领域多年，产品品类齐全，不断突破下游客户，拓展如徐工机械、东起机械、宏工科技等国内重点公司。https://www.arquitetogeek.com【乐投_letou乐投官网】中期来看，公司主营业务有望受益通用自动化行业β实现业绩高增长，同时积极拓展工程机械专用减速机以及GNORD高端减速机业务，多元化发展有望推动23/24年公司营收同比37%/22%的业绩高增长。https://www.arquitetogeek.com（乐投_letou乐投官网）

　　千亿级减速机赛道下国产替代进程加速，公司有望充分受益：减速机作为工业动力传动的基础件，与自动化市场增速强相关。随着年底自动化市场的逐步复苏，我们假定2022-24年自动化市场同比增速分别为11%/25%/20%，则2024年减速机销量有望达到1882万台，对应市场规模千亿级别。当下通用减速机市场整体呈现较为分散的竞争格局，随着国产减速机性能与外资品牌逐渐缩小，国产替代进程持续加速。公司作为内资品牌龙头，营收业内领先，盈利能力稳定，同时财务费用率远低同业竞争对手，公司现金流状况良好，有望充分受益国产替代浪潮。

　　公司三大核心竞争力构建护城河，未来成长可期：①公司产品+渠道优势双管齐下，对标SEW更具性价比。同时公司的“经销+直销”销售体系以较低成本开拓市场，快速提高品牌效应，营运能力行业领先。②公司切入专用减速机行业，以塔机入手，GLW系列回转减速机和GTR系列卷扬机均已批量出货，加速跨领域拓展。同时全资子公司捷诺进军高端市场，紧抓新能源机遇增长迅速，随着23年年产9万台GNORD高端减速机产能逐步落地，有望实现高端品牌突围。③公司募投项目产能释放在即，实现每年约11-12万台产能释放，持续扩大市场份额，同时公司内生+外延并举，布局上游零部件自制以及垂直整合原材料铸件环节，进一步提高公司全产业链议价能力。

　　投资建议与盈利预测

　　预计公司2022-2024年归母净利润为5.67、7.71、9.49亿元，对应PE分别为27/20/16倍。参考可比公司估值，考虑到公司作为通用减速机龙头企业，有望受益通用自动化复苏，同时积极切入专用减速机（工程机械等）与高端减速机（捷诺品牌）领域，未来业绩有望迎来高增长，给予公司2023年32倍估值，目标价36.79元，首次覆盖给予公司“买入”评级。

　　风险提示

　　通用自动化复苏不及预期、产能释放不及预期风险、原材料价格波动风险、新产品放量不及预期、限售股解禁风险。